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【醫(yī)療行業(yè)總結(jié)】

我們認(rèn)為，基于過去 3－4 年醫(yī)藥板塊政策導(dǎo)向產(chǎn)業(yè)的結(jié)構(gòu)化升級，產(chǎn)業(yè)分化加速，從時(shí)間 維度上，醫(yī)改已經(jīng)進(jìn)入明顯的深水區(qū)，政策的影響分析不適合用歷史的價(jià)格、審批、醫(yī)保等方 面的政策去類比，醫(yī)藥行業(yè)明顯處于新舊動(dòng)能更替的歷史階段。可以從全球化的選股思路，建議關(guān)注創(chuàng)新藥 產(chǎn)業(yè)鏈（醫(yī)藥外包、創(chuàng)新藥械）、特色原料藥及非藥領(lǐng)域商業(yè)模式的創(chuàng)新，這些領(lǐng)域隨著供給端的持續(xù)推進(jìn)，景氣度均逐步進(jìn)入兌現(xiàn)提升的階段。二八行情下，關(guān)于消費(fèi)、TMT、醫(yī)療行業(yè)的投資機(jī)會(huì)策略，已經(jīng)放在我的圈子里了。

我們認(rèn)為這也顯示了當(dāng)下集采逐步擴(kuò)面背景下，投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的配置思路，導(dǎo)致非藥板塊較高的估值溢價(jià)，同時(shí)和相關(guān)個(gè)股（眼科、口腔、骨科等細(xì)分領(lǐng)域）較好的戰(zhàn)略拓展節(jié) 奏有關(guān)，在目前行情下，估值波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)成為潛在最大的風(fēng)險(xiǎn)，也建議投資者提高自下而上的 配置低估值、有增量產(chǎn)品（變化）支撐的標(biāo)的，做倉位平衡配置，沿產(chǎn)業(yè)趨勢優(yōu)選標(biāo)的，長期持有。

從行業(yè)景氣度的角度，我們持續(xù)建議加倉布局特色原料藥、醫(yī)療器械板塊以及受益于內(nèi)需提升的創(chuàng)新藥、血制品、醫(yī)藥外包等細(xì)分領(lǐng)域中長期仍然值得布局。

對于特色原料藥板塊，我們的思考：隨著供給端技術(shù)能力的提升及國內(nèi)外需求端的變化， 國內(nèi) API 公司的生態(tài)演繹越來越豐富：①國內(nèi) API 未來 3－5 年核心成長邏輯源自產(chǎn)能市場疊 加產(chǎn)品升級帶來的 ROE 持續(xù)提升，這個(gè)過程必然帶來估值的重塑；②國內(nèi)仿制藥 API 也必然 是國內(nèi) Metoo 創(chuàng)新藥的 CMO 重要選擇。③海外產(chǎn)能調(diào)整過程中，國內(nèi)有技術(shù)和產(chǎn)能優(yōu)勢 API 也必然是重要的承接方。我們認(rèn)為特色原料藥塊未來半年或一年超額收益依然明顯，成長性屬 性認(rèn)知越來越清晰，推薦我們的“前向一體化”邏輯，產(chǎn)能釋放疊加產(chǎn)品升級，ROE 持續(xù)提 升，這些邏輯越來越被認(rèn)可。

短期內(nèi)持續(xù)關(guān)注后疫情時(shí)代下“樞紐性”和內(nèi)需驅(qū)動(dòng)型板塊的成長確定性。結(jié)合全球化 思維（特別是海外疫情蔓延中所暴露的我們在基礎(chǔ)醫(yī)療投入不足的問題，這個(gè)可能會(huì)帶來醫(yī)藥 新基建的加大投入），優(yōu)選醫(yī)藥板塊中景氣度提升的特色領(lǐng)域，如新基建相關(guān)的醫(yī)療器械、特 色原料藥板塊，及長期受益于內(nèi)需提升的創(chuàng)新藥、血制品、醫(yī)藥外包等細(xì)分領(lǐng)域持續(xù)值得布局。

中期看好國內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)升級趨勢下走出來的企業(yè)和全球化競爭力較強(qiáng)的細(xì)分領(lǐng)域更重要。中期來看，2019 年首批集采品種的全國擴(kuò)面、2020 年第二批集采品種開始采購、新的《藥品 注冊管理辦法》7 月 1 日有望執(zhí)行、基本醫(yī)療保險(xiǎn)制度改革有望協(xié)同醫(yī)藥供給側(cè)改革加速、深 入推進(jìn)，以上均作為產(chǎn)業(yè)政策的重要基礎(chǔ)，讓我們對產(chǎn)業(yè)政策鼓勵(lì)創(chuàng)新、加速低端產(chǎn)能出清的 導(dǎo)向有了更清晰的認(rèn)識(shí)，同時(shí)疫情控制的代價(jià)，也讓我們意識(shí)到“補(bǔ)短板”的重要性，2020 年云南省、河南省、江蘇省相繼出臺(tái)政策加大公共衛(wèi)生領(lǐng)域的財(cái)政投入，我們認(rèn)為“補(bǔ)短板” 疊加供給側(cè)產(chǎn)業(yè)升級是醫(yī)藥投資主線，推薦方向包括：

①創(chuàng)新升級的服務(wù)方（CRO、CMO）、

②政策相對免疫、具備高壁壘、強(qiáng)消費(fèi)屬性板塊和個(gè)股，

③商業(yè)模式持續(xù)創(chuàng)新的醫(yī)療服務(wù)及其 他非藥企業(yè)；

④產(chǎn)業(yè)分析邏輯向全球化接軌過程中，具有技術(shù)優(yōu)勢和全球化經(jīng)營實(shí)力的 API 企業(yè)。

長期對醫(yī)藥持續(xù)樂觀，看好國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級過程中龍頭公司的優(yōu)勢強(qiáng)化。長期來看，根據(jù) 我們對綜合性醫(yī)院利潤構(gòu)成的測算，“以藥養(yǎng)醫(yī)”已經(jīng)結(jié)束。在此背景下，政府財(cái)政支持的醫(yī)保 完成全民覆蓋，頂層設(shè)計(jì)下的三醫(yī)聯(lián)動(dòng)將自支付端發(fā)起醫(yī)藥、醫(yī)療兩個(gè)領(lǐng)域的供給側(cè)改革，以 達(dá)成醫(yī)保的良性、可持續(xù)管理，繼而實(shí)現(xiàn)醫(yī)保的戰(zhàn)略性購買并滿足人民對價(jià)值醫(yī)療的需求。在 此過程中，國內(nèi)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的核心競爭力自藥品審評到營銷都開始向全球接軌，醫(yī)療亦開始逐步向價(jià)值醫(yī)療轉(zhuǎn)變，行業(yè)分析邏輯行將轉(zhuǎn)變，醫(yī)藥和醫(yī)療企業(yè)從產(chǎn)品立項(xiàng)到競爭策略的制定也將發(fā)生重大變化。